第壹流

金融奢侈品

2012年07月12日 ~~ 第1166期香港《壹周刊》

關於泡沫，我跟大部分人一樣，通常是從倒後鏡看到，泡沫爆破後大大聲討論。預測泡沫的能力，我停留在小學階段，不過有一個泡沫連小學生也看得清楚，是奢侈品（ Luxury goods）泡沫。奢侈品是幾萬元至幾十萬元的一個手袋、一隻錶、一樽紅酒，奢侈品的意思是非必須買，購買主要目的是炫耀自己的身份和品味。奢侈品泡沫的涵蓋面相當闊，包含多個謬誤，例如奢侈品生意只升不跌、內地人撐起奢侈品業、奢侈品股票估值高是正常等。

全球奢侈品銷售過去幾年年年升，基數已不小， 2011年升幅是令人難以置信的 20%， 2012年升幅估計約 10%，上升已成為奢侈品業的常態。奢侈品只升不跌是基於一個假設：奢侈品抗跌力強，因為顧客是富豪，經濟差也影響不到富豪的生活習慣，因此奢侈品可抵禦經濟周期。首先，奢侈品顧客不全是富豪，幾萬元一個的手袋，主要客源是 OL，米蘭站應運而生就是看準這一點。其次，富豪也有手緊時，經濟差影響不到的，是超超超級富豪，不過我的觀察，這類超超超級富豪很慳儉，不買奢侈品。
奢侈品業有一個龍頭，是擁有 LV、 Christian Dior、 Bulgari、 DFS等逾 60個品牌的 LVMH，市值約 600億歐羅，等於三間長實。 2003年沙士期間， LVMH市值蒸發了三分之二； 2008年至 2009年金融海嘯期間， LVMH市值不見了四分之三，而 LVMH的表現跟其他奢侈品公司相若。即是說，奢侈品抗跌能力不是如想像中這麼高，有事發生，奢侈品銷量跟其他東西齊齊跌，跌幅甚至比其他東西更大，奢侈品抗跌力高是幻覺。

實情是奢侈品業在金融海嘯期間受重創，不過經濟回升後，奢侈品銷量這四年不停升，而且升勢凌厲，產生奢侈品只升不跌的幻覺。眾所周知，這四年奢侈品銷量大升的原因，可用兩個字解釋：中國。
全世界奢侈品業聚焦內地，或準確一點，聚焦內地顧客。《金融時報》估計，內地遊客 2011年貢獻了歐洲奢侈品銷售額的一半，原因是內地徵收進口關稅，歐洲奢侈品價格比內地便宜三分之一。內地人對奢侈品的渴求，香港人很清楚。內地經濟如停不下來的火車頭，內地人對奢侈品需求愈來愈大？我不信。
內地經濟不可能像火車頭一直向前衝，今年和未來的增長已成疑，內地經濟放緩肉眼可見到，我認為奢侈品不堪一擊。顧名思義，奢侈品是奢侈，有事發生，第一件省卻的是奢侈品。我不看好奢侈品在內地的繁華景象，另一原因是奢侈品是貪腐的主要貨幣。政府官員戴幾萬元手錶和喝幾萬元紅酒，不可能是用自己錢去享受人生，這種貪腐帶動消費的基礎不穩定，奢侈品公司欠缺掌握（難道同流合污？），只能聽天由命。

假如我的生意依靠一個國家的人民無止境腐敗下去，我會睡不着。
市場估計，內地奢侈品銷售額過去三年平均每年上升三成，即是翻了一倍多，預計今明兩年繼續以雙位數字上升。奢侈品的故事依靠內地經濟持續繁榮和貪腐不斷惡化，這是泡沫，連我也看得出來。
這幾年多間奢侈品公司在香港上市，理由很簡單，香港接近內地市場。泡沫形成的經典現象，是 IPO和併購數目急升。奢侈品股票的估值在歡呼聲中上升，股民見到廣東道人頭湧湧，便作出奢侈品股票一定好的推論。估值高的股票最大問題，是沒有犯錯的空間，投資者願意付這麼高估值，故事必須完美。稍有差池，奢侈品股跌幅可以很驚人，因為投資者不習慣奢侈品股的不完美。
奢侈品品牌大都擁有幾十年歷史，大部分是家族擁有，它們紛紛上市是最近幾年的事情，例如 Prada、 Burberry等都是在過去幾年上市。對於奢侈品管理層，管理上市公司是新鮮事；對於投資者，對奢侈品股的期望也是在學習階段。什麼因素令這個行業起和跌，管理層和投資者需要一段適應時期。在這段時期，投資者投射不切實際的期望，我認為風險太高。我甚至作出大膽預測，在不久將來，香港人會奪回廣東道。